合兴包装:股价短期调整，不改长期价值
类别：公司研究机构：中信建投证券股份有限公司研究员：花小伟，孙金琦日期：-10-12
行业新格局+公司新驱动，推动公司收入快速增长
行业层面:年四季度以来，上游原材料箱板瓦楞纸价格波动性大幅走高，行业洗牌加剧，下游客户对供应商的稳定性需求决定了其与龙头包装企业的合作粘性加强。公司层面:合兴包装年制定了打造“百亿制造、千亿服务的包装产业资源整合及共享平台”的5年战略目标，在提升产能利用率、加快整合并购实现百亿产值的基础上，通过智能包装集成服务（IPS）挖掘下游客户的新需求，通过包装产业供应链云平台（PSCP）项目整合上游供给，综合实力稳步增强。
行业新格局叠加公司新驱动使得合兴包装订单获取能力提升，营收快速增长。Q1-Q4公司营收分别增长49.87％、65.21％、99.76％、92.33％，年上半年，公司营收保持同比高增89.53％至48.20亿元。分业务来看:包装制造业务稳健，、、H1实现营业收入33.14、51.87、36.26亿元，、H1同比增长56.52％、62.22％；供应链业务快速开拓，、、H1实现营业收入2.29、11.37、11.95亿元，、H1同比增长.31％、.41％。
原材料大涨+新业务起步放量使公司综合盈利指标小幅下降，后期原材料价格回落+公司话语权提升带来盈利弹性
Q1-Q4公司归母净利润分别增长37.54％、41.04％、67.91％、54.34％，H1公司归母净利润同比增长.37％至4.10亿元，扣除收购合众创亚等产生的3.15亿元营业外收入后公司扣非净利润为0.95亿元，同比仍增长34.01％。利润增长整体稳健，但小于收入增速，一方面由于包装行业集中度低致使成本不能全部转嫁，另一方面公司新开拓的供应链业务毛利率较低，但业务成长较快也拉低了公司的综合毛利率水平，未来供应链业务逐步成熟后盈利能力亦将稳步提升。
根据卓创资讯数据，9月末箱板纸、瓦楞纸价格分别为元/吨、元/吨，相比年10月的高点分别下降21.44％、25.63％，原材料价格回落为公司后期盈利带来弹性。此外，随着行业整合加速、龙头市场份额提升，公司在产业链中话语权逐步提升，成本转嫁能力将进一步增强。
现金流、应收账款、负债率等关键财务指标稳健
公司近三年及最近一期（、、、H1）经营性现金流分别为1.60、3.91、-2.75、0.45亿元，合计3.21亿元，近三年及最近一期扣非归母净利润分别为1.10、0.85、1.41、0.95，合计4.31亿元，经营性现金流合计额占扣非归母净利润合计额的比例为74.48％，利润质量良好。
公司近三年及最近一期（、、、H1）应收账款为7.29、9.45、16.81、27.23亿元，增长较快，但公司营收分别高增5.01％、24.19％、78.51％、89.53％，期末应收账款占当期营收比例分别为25.55％、26.66％、26.58％、28.24％（H1数据需年化，因为收入是流量，应收账款是存量），总体比例合理，应收账款周转率分别为4.14、4.23、4.82、4.38，波动提升。
公司年6月资产负债率为58.88％，同比提高2.78pct，其中公司短期借款同比增加5.46亿元，长期借款增加3.50亿元（并购用途）。年6月末公司货币资金为7.28亿元，同比增加5.10亿元，增长.62％，流动比率、速冻比率、EBITDA/带息债务、EBITDA/利息费用等指标均同比提高，偿债能力有保障。
投资建议:
公司此次可转债预计募集资金约5.96亿元，我们初步假设转股价5.96元，％转股后预计将新增股本1.0亿股，公司总股本达到12.7亿股（11.7+1.0）。我们对于公司的业绩与估值，采用如下视角:
（1）内生增长--传统主业+互联网包装平台:我们预计-年收入为.40、.08亿元，同比增66.68％和46.19％；归母净利润为2.34、3.43亿元，同比增51.84％和46.81％；对应EPS为0.18元/股和0.27元/股，PE分别为35.0x和23.9x。
（2）考虑合众创亚的并表，以及2.96亿的营业外收入，采用备考全年的口径，我们预计-19年备考收入为.88、.95亿元，同比增.30％和39.35％；归母净利润为6.00、4.27亿元，同比增.61％和-28.83％；EPS为0.47元/股和0.34元/股，PE分别为13.5x和18.7x。
公司互联网供应链平台业务发展迅速、潜力大。公司横向并购整合规模效益将逐渐显现，同时行业集中度提高，订单获取加速，维持“买入”评级。
风险因素:
原材料价格大幅上涨；行业竞争大幅加剧。
招商蛇口:累计销售维持在高位，单月拿地边际放缓
类别：公司研究机构：西南证券股份有限公司研究员：胡华如日期：-10-12
事件:公司10月9日公布9月营运数据。
单月销售同环比增速均回落，销售均价环比回落。从单月销售情况来看，9月单月销售金额.9亿元，同比增速自6月以来持续回落，为36.4％，环比连续三个月负增长，为-2.8％，主因6月单月销售数据过高所致。9月实现销售面积72.4万平方米，同比增长26.2％，增速较前值大幅收窄74.2个百分点，环比仍然实现正增长，为10.0％。9月销售单价为.6元/平米，环比下降11.7％，同比增长8.1％。今年前9个月中，仅6月份销售数据突破亿元，其余月份均在70-亿元区间，近三个月同比增速有所放缓或受所推项目所在城市限价限贷政策的影响，随着后三个月推盘量的增加，同比增速或有望得到修复。
累计销售同比高增长，全年销售目标实现较乐观。从累计销售数据来看，今年1-9月累计实现销售金额.6亿元，同比增长49.0％，已经完成计划销售额0亿元的77.5％。1-9月公司累计实现销售面积.4万平方米，同比增加35.7％。累计销售均价为.6元/平米，同比增长9.8％，增速和前值持平。我们看好公司未来三个月的销售表现，完成全年销售目标较为乐观。
单月新增2个项目，拿地跟随市场更加谨慎。9月公司新增2个项目，分别是句容市项目和嘉兴市项目，均为权益占比较低的合作开发项目。9月单月新增计容建筑面积20.9万方，权益地价3.29亿元，权益比29.7％。9月新增土地楼面价.3元/平米，环比下降47.6％。单月新增项目数量少价格低，凸显公司谨慎安全的拿地态度。前9月累计新增土地楼面价.7元/平米，占9月累计销售单价.4元/平米的38.9％，拿地单价仍然较低，土地成本可控。总的来看，前9月公司新增项目58个，去年同期仅37个；权益拿地金额.0亿元，同比增加21.5％；新增计容建筑面积1.8万方，同比增加81.1％，拿地力度远超去年同期。
盈利预测与评级。预计-年EPS分别为1.81元、2.31元和2.80元，当前股价对应PE分别为10倍、8倍、6倍，考虑公司优质资源及超高增速，继续维持“买入”评级。
风险提示:销售增长或低于预期，三四线房价上涨持续性或不强等。
四创电子:中标6.37亿合肥“雪亮工程”建设项目，平安城市业务恢复增长
类别：公司研究机构：信达证券股份有限公司研究员：范海波，李勇鹏日期：-10-12
事件:年10月10日，公司发布公告，宣布中标“合肥市公共安全视频监控建设联网应用示范城市项目暨合肥市视频监控系统（二期）建设项目”（简称“雪亮工程”），中标价款为人民币6.37亿元，项目中标进一步扩大了公司在智慧城市领域的市场份额，对公司经营业绩将产生积极影响。点评:
公司此次中标“雪亮工程”，表明在半年报中有所放缓的平安城市相关业务恢复增长。上半年公司公共安全产品收入3.79亿（YoY+25.3％），通过报表拆分可表明，母公司公共安全产品实现收入2.36亿（YoY-20.7％），子公司公共安全产品（主要是机动保障车）实现业务收入1.43亿（去年同期0.05亿）。上半年公共安全产品收入整体增长25.3％，主要受益于机动保障车收入大幅增长。而公司平安城市业务有所收缩，母公司公共安全产品收入下滑20.7％。上半年公司平安城市业务有所收缩，我们认为可能是受信用收紧地方政府投资节奏放缓，同时平安城市项目市场竞争激烈，公司主动对于资金占用体量较大的平安城市业务进行调整，有助于公司提高资金使用效率。此次中标合肥“雪亮工程”，表明公司在平安城市相关业务板块开始恢复扩张，未来平安城市业务收入将明显回升。
“雪亮工程”在前期合肥“天网工程”基础上建设，是对合肥市公共安全视频监控建设联网应用工作进一步完善，项目采用建设运维总包模式，合同款项将在未来五年分摊体现在公司收入中。项目内容从系统建设向系统运营维护倾斜，表明公司在向系统运营服务方向又卖出坚实步伐。根据相关公示文件，此次“雪亮工程”是在前期合肥市视频监控系统“天网工程”应用基础上，进一步完善全市公共安全视频监控建设联网应用工作。在合肥市区范围内进一步织密一类前端视频采集点覆盖，完善二、三类视频监控资源联网整合，构建视频监控安全保障体系，为社会管理、治安防控、服务民生提供支撑。其中，计划新建路前端视频采集摄像机，其中包括综合治理摄像机路、高空摄像机套、人像识别摄像机路、车辆实体卡口摄像机路、车辆微卡口摄像机路；其中包含配套嵌入式WIFI采集模块设备前端摄像机套。同时，整合全市余家单位视频资源约5.4万路，约辆公交车GPS数据资源，27处高速收费站、家停车场数据资源，并将56路环保局车辆卡口及路校园监控纳入本项目统一运维。根据相关公示文件，合同确定一家建设运维服务商总包负责系统投资建设和运维，付款方式为合同签订后，先期支付合同费用万元作为项目专项资金，剩余合同款项按五年运维期分摊支付。
年我国雪亮工程建设市场迎来爆发式增长。据ITS不完全统计，年我国安防（政府需求类视频监控）与雪亮工程千万级项目市场规模约为.65亿，项目数个，千万项目平均投资约为.31万。与年相比，我国安防与雪亮工程千万项目市场规模增长了约亿，增长率为.86％。截止年12月底，我国安防与雪亮工程市场中标过亿项目80个，中标过亿项目市场规模总计约.3亿，同比增长.2％。而年平安城市雪亮工程亿项目共有53项，中标项目共37项，中标项目市场规模合计约95.25亿。
多省市将“雪亮工程”建设纳入政府工作报告。年6月底，全国“雪亮工程”建设推进会在山东临沂召开。中央综治办主任陈训秋要求加快“雪亮工程”建设，公安部科技信息化局党委书记谭晓准指出，公安机关要在“雪亮工程”建设中发挥主责作用。目前，多省都公布了年省政府工作报告。在各地的政府工作报告中，“雪亮工程”出现在多个省份的政府工作报告中。政府文件专门将“雪亮工程”纳入年的工作部署中，这将为各地的相关工程立项、资金支持等提供更多支持和保障。
资本运作平台地位凸显。博微子集团作为中国电科二级成员单位，统一管理8所、16所、38所以及43所。这些研究所分别拥有国内顶级的光传感技术、低温电子技术、国防高科技电子装备和微电子技术。四创电子作为博微子集团的唯一上市平台，在军工资产证券化的背景下，公司在中电博微子集团资本运作平台地位或日趋明显。
盈利预测及评级:我们预测公司-年将实现EPS分别为1.56元、2.04元、2.47元，对应动态市盈率（股价42.50元）分别为27、21和17倍，继续维持“买入”评级。
风险因素:军品装备采购不及预期；空管设备国产化进度不及预期；公共安全产品规模扩张及转型不及预期。
山西焦化动态点评:置入优质资产盈利质变，焦炭业务业绩弹性大
类别：公司研究机构：国海证券股份有限公司研究员：谭倩日期：-10-12
区域焦炭龙头，集资源产销优势于一身。公司主营炼焦生产、煤焦油及笨类加工，拥有完整的煤焦化及其副产品初加工产业链，现有年产焦炭万吨、30万吨焦油加工、20万吨焦炉煤气制甲醇及10万吨粗苯的生产能力，其中近五年焦炭收入营收占比超60％。公司地处的临汾为优质主焦煤产地、毗邻河北钢铁生产基地，作为山西焦煤集团的焦化业务整合平台和区域内焦化龙头企业，山西焦化焦煤采购具有成本优势，且焦炭产品供销稳定。年公司产焦炭万吨，实现营收、毛利59.95亿、5.56亿，焦炭业务营收、毛利占比分别达到71％、98％。
注入优质焦煤资产中煤华晋、业绩实现质变，财务杠杆明显降低。年3月公司完成中煤华晋49％的股权交割、并表，根据中报披露公司实现归母净利8.23亿元、同比增长％，其中新并入资产为公司贡献投资收益6.11亿元、净利润6.11亿元。中煤华晋现有王家岭、崖坪矿、韩咀矿3座煤矿，年设计产能万吨，主产优质稀缺的炼焦煤，且吨煤成本低，盈利能力强。假设今年煤价中枢与去年持平，按中煤华晋年归母净利25.7亿元与今年并表利润保守估计，公司年可获得投资收益超过12亿元。另外公司通过向大股东增发方式（每股6.44元，发行6.66亿股，募资42.92亿元）、完成优质资产注入，不但盈利能力实现质的飞越，资本结构也得到优化，年中的资产负债率从年初76％大幅下降至49％。
环保限产扩围、叠加去产能提升产业集中度，焦炭“量缩价涨”，头部公司受益。年以来的供给侧改革明显推动了上游钢铁、煤炭等原材料价格的上涨，相关产业链景气度也随之提升。焦炭作为冶炼钢铁的原料，在目前钢企利润较好且需求旺盛的背景下提价阻力小。加上今年限产区域从京津冀“2+26”城市扩展到汾渭平原和长三角地区，主要的限产文件《打赢蓝天保卫战三年行动计划》和《京津冀及周边区域取暖季限产方案意见稿》也都提出去独立焦化产能、“以钢定焦”，另外环保的提标改造也客观上加速了行业内落后产能出清。目前全行业整体产能利用率还偏低，同时产地及港口库存处于低位，多重因素利好刺激焦炭价格进入一个长景气周期。根据统计，山西产一级冶金焦从年初的约元/吨，最高涨至9月的元/吨，累计涨幅超30％。1-8月国内焦炭产量2.亿吨，累计同比下滑2.90％，增速连续10个月告负。而从单月同比来看，国内焦炭产量更是连续14个月负增长。根据上市焦企中报经营数据总结，A股11家涉及焦炭生产的企业上半年合计焦炭产量.85万吨，同比增长4.08％。山西焦化上半年累计销售焦炭万吨，同比增长19.5％。在行业整体产能下滑同时，现有产能向头部集中，山西焦化作为行业龙头明显受益。
投产煤制烯烃，打造新利润增长点。目前60万吨煤制烯烃项目及其配套的年产万吨甲醇项目已全面开工，预计年竣工投产、年成为公司新的利润增长点。
首次覆盖，给予买入评级:公司置入优质焦煤资产，盈利能力得到质变；原焦化主业好转，将享受集中度提升和产品涨价带来的利润弹性；未来延伸煤制烯烃产业链，打造新利润增长点。预计公司-年的EPS为1.29/1.30/1.33元，对应PE为7.77/7.68/7.52倍。首次覆盖，给予买入评级。
风险提示:大盘系统性风险；经济大幅下滑风险；煤价波动的不确定性及中煤华晋投资收益不及预期；焦炭环保限产力度及行业产能出清力度不及预期；焦煤成本大幅上涨压缩公司焦炭毛利；煤制烯烃项目进展不及预期。
山鹰纸业三季报预增点评:受纸价低迷及外废入关放缓拖累，业绩增速放缓，Q4压力逐步解除
类别：公司研究机构：申万宏源集团股份有限公司研究员：周海晨，屠亦婷日期：-10-12
公司公告18Q1-3实现归母净利润23亿元。公司公告三季报业绩预增预告，年1-9月实现归母净利23亿元，同比增长约61％；扣除非经常性损益的归母净利19.3亿元，同比增长约37％。
原纸:需求旺季不旺，纸价下行；美废入关放缓，对三季度业绩形成短期拖累。1）需求不旺纸价承压，销量有所下滑。受 及国内社零额增速低迷影响，国内箱板瓦楞纸需求旺季不旺；加之今年贸易商及包装厂采购趋于理性，Q3纸价有所下滑，Q3箱板瓦楞纸均价5元/吨（环比Q2下滑3.6％）。受需求不旺影响及国庆节影响，公司原纸销量环比也有所下滑。2）美废政策趋严，Q3外废用量比例有所下滑。5月起，国内海关对美废进口实行％开箱、掏箱检查，美废入关速度大幅放缓。公司美废海外采购与配额均正常，但实际入关量在Q2-Q3有所下滑，导致公司Q3外废用量比例有所下滑，对公司成本形成短期拖累。
Q4看点:双十一叠加春节影响需求回暖，美废用量比例回升，联盛逐季改善。1）双十一叠加春节影响需求回暖，纸价有望止跌。进入Q4，下游进入双十一及春节备货阶段，需求将有所改善，纸价有望止跌，公司国庆节已发布提价函提价元/吨。国庆节期间，公司积极出货消化9月库存，随需求改善，公司销量在Q4有望恢复。2）外废配额充足，美废通关速度逐步恢复，Q4外废比例有望回升。截止已经公示第21批外废进口配额，公司年已获得外废配额万吨，外废配额充足。随美废通关速度恢复，我们预计Q4公司外废用量比例将有所恢复，前期成本压力将得到缓解。3）联盛纸业盈利能力逐季提升。公司年初并表联盛纸业（对应箱板瓦楞纸产能万吨），联盛纸业管理效率逐步提升，外废比例也将逐季提升（已获得外废配额45万吨，获批较晚，Q1外废用量较低）。H1联盛纸业吨纸净利约元/吨，远低于公司原有基地水平（吨纸净利+元/吨），业绩弹性有望逐步显现。
箱板瓦楞纸产能扩充，实现全国均匀式布局。公司收购联盛纸业，技改完成后对应产能万吨，我们预计伴随技改完成和山鹰优秀管理水平注入，联盛纸业未来盈利弹性将显现。与此同时，公司在湖北新建万吨的华中基地，三期工程将分别在年-年逐步落地；公司投资建设重庆子公司，产能布局华东、东南、华中、西南，辐射客户范围更广，保障未来业绩持续增长。
展望未来:进口废纸产能限额、含杂率更严格，中长期外废全面禁止，公司作为行业龙头将显著受益。18年废纸政策已全部落地:5万吨以下产能及贸易商限制申报进口指标、进口废纸含杂率确定为0.5％，18年进口废纸收缩及指标“缓释”格局确定，年底海外废纸将全面禁止进口。已经披露的进口指标主要集中在大中型造纸企业（年前三大外废配额占比63.3％vs年53.2％）。废纸政策将有效促进行业集中度提升。公司拥有多年海外废纸渠道积淀，海外投资经验丰富，原材料多元化供给渠道建设将有效对冲外废禁止进口风险。
东方财富:东财基金有望成为袖珍版的“天弘基金”
类别：公司研究机构：太平洋证券股份有限公司研究员：魏涛，刘涛日期：-10-12
事件:公司公告，近日，公司子公司东方财富证券收到中国证监会出具的《关于核准设立西藏东财基金管理有限公司的批复》，核准设立东财基金，核准股权结构为:东方财富证券出资2亿元，出资比例为％。
东财基金有望成为袖珍版的“天弘基金”依靠支付宝强大的流量入口，5年内，天弘基金成为了国内管理规模最大，净利润最高的公募基金管理公司。截至年6月底，天弘基金管理规模1.74万亿，同比增长13％，上半年天弘基金实现净利润17.5亿元，同比增长61％。尽管东财流量与支付宝存在一定差异，但商业逻辑我们认为是类似的。
东财基金有望贡献净利润3亿元。我们认为东财基金将优先发展同质化较强的现金管理以及固定收益产品。若公司开展货币基金管理业务，假定公司的货币基金管理有望达到0亿元（活期宝是天天基金网倾情打造的一款投资优选货币基金的活期账户，年至年上半年活期宝的销售规模分别为、、亿元），以此计算潜在收入为10亿元，净利润为3亿元左右（上半年天弘基金净利率为30％）。此外，指数、FOF、量化对冲等领域，公司也具有较大的机会。
公募牌照对于公司不仅意味着新的增长动力更加是生态体系的完善公募基金牌照的获得使公司离综合金融服务平台的目的定位更进一步。对于公司来说，业务更加综合将有助于提升公司的整体竞争力。尽管当前公司主要的逻辑仍是流量变现的逻辑，但业务反哺流量值得期待。
投资建议:维持买入评级。
风险提示:证券市场不景气，公司业务进展不及预期
广联达:股权激励计划出炉，重点面向公司新一代“顶梁柱”
类别：公司研究机构：安信证券股份有限公司研究员：胡又文，徐文杰日期：-10-12
事件:公司发布年股票期权与限制性股票激励计划。其中拟向激励对象授予1万份股票期权，首次授予万份，行权价格为27.22元/股；同时拟向激励对象授予万股限制性股票，首次授予万份，授予价格为13.61元/股。
点评:
激励充分覆盖当前核心管理团队及技术业务骨干。首次授予的激励对象人数共计名，包括含下属子公司在内任职的管理团队和核心骨干人员。其中限制性股票激励对象包括公司总裁袁正刚、高级副总裁刘谦、王爱华、云浪生、何平、李树剑等以及公司其余核心管理人员及技术业务骨干合计80人。股票期权的激励对象合计人，主要为公司核心技术及业务骨干人员。以授予日为年10月底计算，首次授予股票期权将合计产生费用万元，-年分别摊销///万元；首次授予限制性股票将合计产生费用万元，-年分别摊销///万元。
基于云转型的大背景，业绩考核目标合理且科学。股票激励与限制性股票的业绩考核目标为以年营业收入与业务云转型相关预收款项之和为基数，、年、年营业收入与业务云转型相关预收款项之和的增长率分别不低于15％、30％、50％。根据公司战略发展规划，未来三年收入体量占比最大的工程造价业务将逐步完成云转型，相关收入由一次确认变为按服务期间分期确认，预收款项成为衡量工程造价业务云转型进度的重要财务指标。营业收入与业务云转型相关预收款项之和不仅还原了公司整体业务的实际增长情况，也反映了公司战略目标的实际执行情况，业绩考核目标合理且科学。
重点激励新一代“顶梁柱”，有望对未来发展产生深远积极影响。据公司